英伟达股价已计入所有利空预期：这种定价逻辑并不合理

　　英伟达当前股价走势，完全不匹配市场预期今年 83% 的营收涨幅。相反，股价定价仿佛未来两年所有潜在风险都会全部兑现。对于愿意长期布局的投资者而言，当下存在布局机会。

　　多数半导体投资者追逐未来数年增速有望最快的个股。今年至今英伟达股价仅上涨 10%；而老对手超威（AMD）涨幅达 142%，存储芯片厂商美光受益于 AI 数据中心需求爆发，年内涨幅 213%。费城半导体指数整体上涨 71%。

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　　标普全球市场情报数据显示，AMD 远期市盈率高达 53 倍，而英伟达远期市盈率跌至 2021 年 7 月以来低位。公司当前远期息税折旧摊销前利润市盈率不足 17 倍，大幅低于 36 倍的五年平均水平。

　　目前看空英伟达的逻辑已经十分清晰。自 OpenAI 推出首款聊天机器人 ChatGPT 后，英伟达 AI 芯片业务迎来爆发，大批竞品入局自研 AI 芯片：包括 SambaNova、Cerebras、Groq 等初创企业（Groq 最终选择向英伟达授权自家技术）。与此同时，谷歌多年前就自研了 AI 芯片，如今不仅对外售卖，还通过云业务对外租赁；亚马逊同样自研 AI 芯片并跟进商业化。元宇宙（Meta）、微软、OpenAI、安索帕均已着手自研 AI 芯片。

　　此外，AMD 将于今年晚些时候推出首款 AI 服务器整机系统。这套方案高度整合 AI 芯片与配套硬件，保障软硬件协同稳定运行，产品名为 Helios，可实现与英伟达近年在售的 Grace Blackwell、Vera Rubin AI 芯片方案相近的功能。

　　客观层面，英伟达营收体量已经十分庞大，相较于中小厂商，想要维持高速增长天然难度更高。

　　看多英伟达的核心逻辑在于：公司增长潜力远没有股价反映得那么悲观。晨星分析师布莱恩・科莱洛表示，英伟达当前股价约 212 美元，市场定价隐含 2027 年后公司增长基本停滞。他认为合理股价应接近 280 美元，对应 2029 财年（次年 1 月财年结束）销售额约 16 倍估值。按照他的预测，2029 财年之前英伟达营收、调整后每股收益每年增速保持 45% 以上，延续近几年高增长表现，这一估值具备合理性。

　　“拉长两三年维度来看，英伟达估值十分便宜。核心疑问是：两年后，大型云厂商、企业资本开支能否依旧保持高增？英伟达能否守住绝大多数市场份额？我们的判断都是肯定的，这也是股价被低估的原因。” 科莱洛说道。

　　分析师预测，英伟达 2028 财年（次年 1 月收官）营收将增长 42%，达到 5600 亿美元；下一财年营收继续上涨 23%。AMD 的预期增速并没有显著更高。AMD 去年营收增长 34%，录得 346 亿美元；机构预估其截至 2027 年 12 月财年营收增长 57% 至 780 亿美元，再下一年增长 36%。这样的增速并不足以支撑 AMD 享受大幅估值溢价。

　　即便如此，投资者已不再把英伟达视作成长股。加贝利基金投资组合经理约翰・贝尔顿表示，半导体资金涌向供需缺口最突出、存在大量未兑现成长空间的赛道标的，“当下英伟达并不符合这类投资逻辑”。

　　贝尔顿持续加仓 AMD 与美光，英伟达持仓保持不动，但近几个月没有继续增持。

　　“AMD 的博弈属性更强。” 他表示，AMD 相关产品尚处于发展早期，若技术路线落地成功，股价上行空间会更大。

　　但市场或许低估了英伟达长年深耕 AI 芯片积累的壁垒。一旦 OpenAI 等科技企业缩减 AI 资本开支，大量半路入局造芯的厂商很可能放弃自研，重回采购英伟达芯片的路线。简单来讲，若 AI 行业遇冷，英伟达受到的冲击大概率小于芯片新玩家 —— 后者产品尚未经过完整周期验证。

　　风险重重之下，英伟达依旧牢牢占据 AI 芯片主导地位。《The Information》近期报道，在 AI 推理芯片（用于模型落地运行，区别于训练芯片）赛道，英伟达的市场份额不降反升。

　　现阶段行业大举加码新芯片研发的趋势没有放缓迹象。谷歌母公司 Alphabet 周三上调 2026 年资本开支预期，并计划明年继续扩大资本投入。

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　　另外，英伟达投资布局潜在客户（包括新兴云厂商 Nebius、CoreWeave）的策略近期饱受质疑，但一旦行业下行，这套布局能够有效对冲业务风险。